AKTIESKOLE - LÆR AT FORSTÅ ET REGNSKAB

I vore dage har man i daglig brug skiftet til de engelske forkortelser omkring driftsregnskabets indhold.

EBITDA

er det bredeste begreb, der udtrykker resultatet før afskrivninger. Forkortelsen betyder Earnings before Interest (rente), Tax (skat), Depreciation (afskrivning) and Amortisation (afskrivning på goodwill o.lign.). Dette tal for brutto cash flowet fra omsætningen kan så sammenholdes med enten salget eller selskabets værdi (Economic Value = Børsværdi + nettogæld). Sidstnævnte tal er dermed Pay Back tiden, altså hvor mange års cash flow man betaler brutto før skat.

D repræsenterer normalt en tilsvarende udgift til nye investeringer i maskiner, bygninger osv., hvorfor D´et kun har interesse for meget brede betragtninger, herunder en kreditgivers opfattelse af et selskab. Man bør altid sammenholde de løbende afskrivninger med årets tilgang af anlægsaktiver, og her skal en eventuel stor forskel kunne forklares ved markant forøgelse af kapaciteten. Tilsvarende er det nogle gange interessant at sammenholde udviklingen i omsætning med investeringerne. Det var bl.a. her Nordisk Fjer skandalen havde sit udgangspunkt. Værdien af selskabets maskiner bare steg og steg uden at omsætningen fulgte med op.

Overskudsgraden

EBITA i forhold til omsætningen kaldes også for overskudsgraden. Dvs. hvor mange øre tjenes for hver krone i omsætning. Dette tal er altafgørende. Udsvingene kan være store, herunder indregning af lagergevinster i brancher med store prisudsving, fx papir og stål.

Ved handel med hele selskaber fastsættes prisen i reglen ud fra EBITA. Niveauet i servicebranchen (G4S, ISS) er typisk 7-8 års EBITA som værdifastsættelse. Store selskaber med potentiale for at blive en stærk platform på et nyt marked kan dog nå op på næsten det dobbelt i værdi. ALK-Abelló solgte fx Chr. Hansen andelen til en faktor på næsten 17, hvilket var en uhørt høj pris.

Renteudgiften

burde være simpel, men er det ikke. Her indgår nemlig både andele i associerede selskabers overskud og kursreguleringer. Sidstnævnte er et fordelingsspørgsmål både angående tidsmæssig placering og den regnskabsmæssige håndtering. Kursernes udsving kan indebære store forstyrrelser i denne post i regnskabet, og her er USD typisk problemet. Normalt vil hovedparten af påvirkningen finde sted via egenkapitalregulering, men der kan forekomme særlige situationer med uventet påvirkning. Kursregulering af aktier kan have betydning. Resultat før skat påvirkes desuden af ekstraordinære poster (XO). Mange selskabers ledelse søger at forbedre virksomhedens driftsresultat og omvendt tage udgifter ad denne XO-vej. Råderummet for den slags dispositioner er under fortsat indsnævring, men især store selskaber har let ved at få den fordeling de ønsker. Revisionen er
den reelle modspiller, og de lever jo af selskaberne, hvor kunden altid har ret.

Skatten har stor betydning

Skat er heller ikke så simpel en post. Her indgår dels reguleringer for tidligere år, dels udskudt skat der betyder beløb som ikke skal udbetales direkte og endelig løbende betalinger for skat. I enkelte selskaber er skatten påvirket af særlige forhold som fx olieskat eller pensionsafkast beskatningsregler. Manglende sambeskatning kan også have betydning, og her kræves maksimal tilladt ejerskab for at dette er muligt at opnå. Skatten påvirkes af indtjeningens struktur/fordeling på enkelte lande i koncerner og mismatch kan medføre hård beskatning trods samlet set svag indtjening, hvis pengene indtjenes og tabes i varierende omfang. Selskaberne skal oplyse om den samlede skatteprocents sammensætning, altså redegøre for hvorfor man ikke rammer den formelle skattesats. Goodwill amortisering udgør her et problem, idet denne udgiftspost normalt ikke indebærer skattemæssig ret til fradrag. Til gengæld kan frasalg af et datterselskab medføre betydelige forandringer.

Bundlinjen

Nettooverskuddet fremkommer ved som sidste post at fraregne den overskudsandel, som tilhører eventuelle partnere i datterselskaber, såkaldte minoriteter. I forbindelse med cash flow opgørelser er tallet vigtigt. Hvis en koncern har et delvist ejet datterselskab, som er et guldæg, vil der normalt være sat en skillevæg op, således at likviditeten herfra ikke kan overføres frit til den formelle moderkoncern. Et eksempel herpå er Carlsbergs russiske virksomhed, Baltika Breweries. I virkelighedens verden er de fleste koncerner derfor mindre stærke end det fremgår, idet interne barrierer kan forhindre omfordeling af penge.

Overskudgraden

er det bedste nøgletal isoleret set. Størrelse varierer dog fra branche til branche. Tilsvarende kan man som grov vurdering ved fx fremkomst af hovedtal for et stort udenlandsk selskab beregne nettooverskud i forhold til omsætning. Her indgår mange reguleringer, men hvis tallet er højt – som tilfældet er i mange amerikanske koncerner – tyder det på at profitten er meget høj. Man kan i enkelte selskaber beregne hvad indtjeningen er pr. solgt enhed, fx pr. passager i et flyselskab. Det forudsætter dog at man kan måle antallet af output enheder ensartet, og derfor er tallet bedst
for simple virksomheder med et eller nogle få produktnumre i vareudvalget.

En anderledes måde at anskue nøgletal på
En anden form for nøgletal er at sætte driftsresultat i forhold til input faktorer. Det kan være overskud pr. medarbejder. Typisk tjenes ca. 100.000 kr. pr. ansat, og med en lønudgift på fx 300.000 kr. er det et eksempel på den funktionelle indkomstfordeling i samfundet, dvs. fordeling mellem løn og profit, der helst skal være 70/30.

Selskaber som Novo Nordisk, Lundbeck m.fl. kan fremvise meget høj profit pr. medarbejder – ofte 400-500.000 kr. pr. år. Det afspejler klart produkternes styrke og gunstige markedsforhold (høje priser). Det er således samtidig en advarsel om, at der er risiko for at myndigheder vil kræve prisnedsættelse eller at nye konkurrenter kan tænkes at få lyst til at gå ind i branchen. Spørgsmålet er så om der er forhindringer i form af patenter eller besværlig markedsføring, som beskytter en monopol lignende virksomhed. Microsoft er legendarisk med en indtjening på næsten halvdelen af omsætningen, og i takt med at landegrænserne udviskes må det forventes at de pågældende virksomheders hjemlande ikke længere vil affinde sig med monopol lignende forhold uden regulering af prisdannelsen.

For al analyse gælder, at opgavens gennemførelse kræver at der efterfølgende er udsigt til en fortsættelse af de kendte forhold. Hvis der ikke er kontinuerte data og ikke udsigt til stabilitet er værdien af en analyse meget begrænset. Eksemplerne på virksomheder og spekulanter som den ene dag er rige for næste dag at være ruineret er det klareste bevis herfor. Især indførelse af dagsværdiregulering af finansielle aktiver i finansselskaber indebærer, at der er kommet mere ustabilitet ind i regnskaberne. Nyhedsstrømmen er lynhurtig og er desuden forøget. Det betyder derfor, at udsving i markedet hurtigt kommer til investorernes kendskab, og konsekvensen er at virksomhedernes aktiekurser påvirkes i øget omfang.

Klik her for at læse flere lektioner i aktieskolen

COPYRIGHT AKTIEINFO DANMARK APS 2021